为了更好地分析2021–2025年期间不同地域、不同发展阶段、不同业务组合的购物中心的表现差异，请问你是否有以下补充信息：

1. 是否优先关注某些指标？例如营收增长、出租率、租金收入、资本支出、毛利率等。
2. 是否需要按照地域进行汇总对比？如亚洲 vs 中东 vs 欧洲 vs 美国？
3. 对“不同发展阶段”是否有具体划分标准？例如新开业 vs 稳定运营 vs 改造升级中？
4. 输出格式是否希望为结构化报告（包含表格和图表）？
5. 是否有时间上的紧急需求？

确认这些后，我会开始调研并整理成完整分析。

好的，我将分析2021至2025年间，不同地域（亚洲、中东、欧洲、美国）、不同发展阶段（快速发展、稳定增长、萎缩型）、不同业务组合的购物中心的表现差异，涵盖以下企业：华润置地、凯德集团、Paragon REIT、中东的MAF Properties、Emaar、Cenomi，欧洲的URW、Klepierre、Deka，美国的Simon，以及大中华/日韩代表如万达、三井不动产、香港置地。

我会从营收增长、出租率、租金收入、资本支出、毛利率等关键指标入手，制作结构化报告，比较各企业在地域和发展阶段上的不同表现。

完成后我会通知你查看。

2021–2025全球购物中心运营财务表现对比报告

引言

2021年至2025年，全球购物中心行业经历了疫情后的恢复与发展，各地区企业的经营表现呈现出显著差异。本报告聚焦亚洲、中东、欧洲、美国四大区域具有代表性的购物中心企业，分析它们在高速发展型、稳定增长型和萎缩型不同阶段下的运营与财务表现。分析指标包括营收增长、出租率、平均租金收入、资本支出（Capex）、毛利率/营运利润率等。通过比较华润置地、凯德集团、Paragon REIT、MAF Properties、Emaar、Cenomi（阿拉伯中心）、URW、Klepierre、Deka、Simon Property Group、万达、三井不动产、香港置地等公司的数据与战略，我们归纳各地区的发展模式与趋势。

企业类型划分

我们首先按照企业在2021–2025年的发展态势，将上述公司归为三种类型，并概括其特征：

• 快速发展型：这类企业在报告期内大举扩张购物中心版图，营收高速增长，资本开支较高，依靠新项目带动业绩。典型如亚洲的华润置地、万达，中东的MAF Properties和Cenomi等。这些公司往往每年新开若干购物中心，租金收入年增速可达两位数，购物中心业务成为主要增长引擎 (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) 。
• 稳定增长型：此类企业购物中心业务趋于成熟，资产组合稳定，营收小幅增长或基本持平，注重提升运营效率和租金单价。代表包括亚洲的凯德集团（CapitaLand）及新加坡Paragon REIT、日本三井不动产、中东的Emaar，欧洲的Klepierre、Deka，以及美国的Simon Property Group等。它们通常维持较高出租率和稳健的租金收益，年营收增长在个位数水平 (Paragon REIT reports DPU of 1.72 cents for 4MFY2022) (Simon Property Revenue 2010-2025 | SPG - Macrotrends) 。
• 萎缩型：这类企业的购物中心业务在报告期内缩减规模或业绩下滑，可能由于资产出售、市场饱和或疫情冲击导致。典型如欧洲的Unibail-Rodamco-Westfield (URW) 以及亚洲的香港置地等。此类公司聚焦于资产负债表修复或核心业务，购物中心营收增长乏力甚至收缩，可能出现租金收入下滑、出售资产等情况 (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) (Hongkong Land 'A' Ratings Affirmed On Improving Cash Flow ...) 。

下表汇总了各区域样本企业的大致类型分布：

注：香港置地的高端零售在疫情及市场变化中经历租金下滑，暂列为萎缩趋势。

接下来，我们分区域深入分析各类企业的运营和财务绩效差异。

亚洲地区：高速扩张与成熟稳健并存

亚洲市场购物中心发展两极分化明显：一方面，中国内地为代表的新兴市场企业大举扩张；另一方面，成熟市场的运营商则保持稳健表现。

• 高速发展型企业（中国内地）：以华润置地和万达集团为代表。华润置地在2021–2025年大力拓展“万象城”购物中心版图：2022年新开业13个购物中心，年末在营购物中心面积达到798万平方米，同比大增19.3% (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) 。扣除疫情减租影响，华润置地2022年持有物业租金收入约人民币158亿元，同比实际增长约13% (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ；购物中心业务出租率达96.2% (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ，毛利率高达70%以上 (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) 。管理层计划在2023–2026年新开45家购物中心，目标到2025年在营商场数突破100家，总建筑面积达1,200万平方米 (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) 。万达商业亦延续高速拓店策略，每年新开数十座万达广场。评级报告显示万达商业计划仅在2023年就新开30–50座万达广场（单店可租面积约8万㎡）以扩大版图 (Fitch Downgrades Wanda Commercial to 'B', Wanda HK to 'B-') 。这类企业依托母公司开发主业输血，实现购物中心业务租金收入高速增长（例如华润购物中心板块2021年租金收入同比+38% (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) ），出租率维持在90%末高位，持续投入大量Capex建设新项目。然而高速扩张也带来资本支出和负债压力，需要平衡增长质量。

• 稳定增长型企业（亚洲其他地区）：以凯德集团、Paragon REIT、三井不动产等为代表。凯德集团通过重组成立凯德投资(CLI)，采用资产轻型和基金管理模式，在新加坡、中国等地运营购物中心组合。其零售物业组合保持接近满铺的出租率（约99%），并实现租金正向上涨 ([PDF] FY 2023 PERFORMANCE REVIEW - CapitaLand Investment) 。增长主要来自提升租金和优化租户组合，而非大规模新建项目。新加坡的Paragon REIT（原SPH REIT）持有乌节路Paragon等成熟商场，2022财年收入同比增长约1.8%，物业组合年末出租率高达98.5% (Paragon REIT reports DPU of 1.72 cents for 4MFY2022) 。日本的三井不动产在国内运营LaLaport等大型商场，并开始向海外拓展（如2022年在东南亚新开Lalaport），整体呈现平稳扩张。这类稳定型企业特点是资产成熟、现金流稳健：出租率常年维持在95%以上水平，租金收入随消费复苏小幅增长（如Paragon租金收入2022年微增） (Paragon REIT reports DPU of 1.72 cents for 4MFY2022) 。它们注重通过改造升级存量项目和资产收购重组来维持增长，资本开支主要用于既有商场翻新和维护，收益率和利润率保持稳定。

• 萎缩型企业（个别市场）：** 香港置地的高端购物中心业务在这一时期面临挑战。其核心资产香港中环“置地广场”系列商场因疫情期间内地旅客锐减而出现租金下降。2022年底香港置地零售物业承诺出租率仅约95%（实质空置率较疫情前上升） (Jardine Matheson Annual Report 2023 | Hongkong Land) 。据预测，其香港高端零售组合在2025年可能面临租金收入同比下滑达30%的压力，之后才会部分恢复 (Hongkong Land 'A' Ratings Affirmed On Improving Cash Flow ...) 。这反映出疫情和消费模式变化对以奢侈品零售为主的港资商场冲击较大。与大陆高速扩张形成对比，香港置地在报告期没有新增零售项目，反而专注于维持现有资产的收益，属于被动收缩、静待复苏**的状态。

小结： 亚洲地区既有中国内地房企大举加码购物中心业务，带来两位数的租金收入增长和快速版图扩张 (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ；也有新加坡、日本等成熟市场业者保持接近满租、高利润率运营。整体来看，亚洲快速发展型企业数量较多，占据区域主导。而稳定型企业在成熟市场占有一席之地，萎缩型仅属个别特殊情况（多与疫情和定位相关）。亚洲购物中心平均出租率在疫情冲击后于2021–2023年恢复到95%以上的健康水平，平均租金收益稳中有升。不过高速扩张的企业投入巨大Capex，新项目开业初期平均出租率约在90%出头 (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) （如华润2022年新开业商场平均出租率91.8%），需一段培育期；而稳定运营的项目出租率常年保持在97%–99%区间 ([PDF] FY 2023 PERFORMANCE REVIEW - CapitaLand Investment) (Paragon REIT reports DPU of 1.72 cents for 4MFY2022) 。利润率方面，亚洲购物中心业务毛利率普遍较高（华润购物中心毛利率约74% (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) ），反映租金回报丰厚，但新兴市场的运营成本控制和租户销售仍需关注以保证持续增长。

中东地区：消费复苏下的蓬勃扩张

中东地区购物中心行业在2021–2025年呈现强劲复苏和扩张势头。海湾国家受益于经济回暖和旅游回流，区域内主要运营商多属于快速发展或稳健增长类型，鲜有萎缩迹象。

• MAF Properties（Majid Al Futtaim） – 快速发展型代表：作为中东最大的购物中心开发运营商之一，MAF在该时期实现高速增长和区域扩张。2022年其物业部门收入同比大增19%，达到约73.83亿迪拉姆 ([PDF] Annual Report and Accounts 2023 - AWS) 。购物中心组合平均出租率达94%，客流量同比增长16% (MAF-Investor-A4) 。新近开业的旗舰项目如阿曼Mall of Oman、沙迦City Centre Al Zahia等在2021–2022年开门迎客，分别在一年内攀升至94%和84%的出租率，显示出旺盛需求 (MAF-Investor-A4) 。MAF持续投入建设区域新项目，资本开支显著，用于在海湾及周边新兴市场布局大型商城。2023年其物业板块收入进一步增长23%，反映了快速扩张和经营效益提升并存 (Majid Al Futtaim's revenue for 2022 surges 12pc to $9.8bn) 。同时，MAF商场租金对零售销售的占比保持在约11%的健康水准，表明租户经营有利可持续 (MAF-Investor-A4) 。总体而言，MAF以双位数营收增长、90%+高出租率领跑中东市场，堪称该区域购物中心繁荣的缩影。

• Emaar Malls（Emaar Properties旗下） – 稳定增长型代表：迪拜地产巨头Emaar的购物中心业务在疫情后稳步恢复并创新高。旗下Dubai Mall等旗舰购物中心迅速重现旺盛人气——2022年迪拜购物中心客流已接近或超越疫前水平，旗舰Dubai Mall出租率高达99%，为集团零售扩张树立标杆 (Emaar Properties Integrated Annual Report 2022) 。2022年Emaar购物中心及零售业务收入约54亿迪拉姆，同比提升8% ([PDF] Emaar Malls Management) ；同期营运利润同比激增41% ([PDF] Integrated Report 2022 - Emaar Properties) ，显示成本优化与租金恢复的成果。至2023年底，Emaar全部商场平均出租率约97% (Emaar claims impressive 2023 numbers | by Arabian Post - Medium) ，租户销售全面超越2019年水平 (Dubai's Emaar Properties posts 80% surge in 2022 profit on record ...) 。Emaar在报告期内除巩固现有资产外，还适度拓展新项目（如2022年开业的Dubai Hills Mall），推动业务稳健扩张。作为开发销售与持有运营并重的企业，Emaar凭借地产开发盈利支持购物中心板块发展，其特征是：** 出租率长期维持95%以上，租金每年小幅正增长，营收年增速介于高单位数，利润率逐步提升**。

• Cenomi Centers（原阿拉伯中心） – 快速发展型潜力股：沙特最大的购物中心运营商在2021–2025年历经品牌重塑（更名Cenomi）和业绩飞跃。2022年底其整体出租率恢复至94%以上 (Fitch Affirms Arabian Centres at 'BB+'/'A-(sau)'; Outlook Stable) 。随着沙特消费市场反弹，客流量同比增长9.7%（2025年一季度比上一年） (Announcement Details Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Interim Financial Results for the Period Ending on 31 March 2025 (Three Months)) ；2023财年净利润达15.01亿里亚尔，同比猛增48.8% (Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Annual ...) 。这种利润大涨部分来自运营优化和减免结束，但也反映租金营收回升。Cenomi积极推进新项目储备，与全球巨头URW达成战略合作，将在沙特三大城市引入“Westfield”旗舰购物中心品牌，计划从2025年起陆续开出Jawharat利雅得/吉达和Nakheel Dammam等大型新Mall (News - Cenomi Centers) 。庞大的开发管线意味着未来几年其资产规模将迅速扩大 (Fitch Affirms Arabian Centres at 'BB+'/'A-(sau)'; Outlook Stable) 。当前Cenomi已出售部分老旧资产（如2025年初出售Sahara Plaza (Announcement Details Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Interim Financial Results for the Period Ending on 31 March 2025 (Three Months)) (Announcement Details Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Interim Financial Results for the Period Ending on 31 March 2025 (Three Months)) ）以优化组合，并专注于高客流、高租金的新项目开发。因此可以说，Cenomi正由疫情期间的业绩低谷走出，踏上新一轮快速扩张轨道：** 现有商场出租率稳定在约93–94% (Announcement Details Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Interim Financial Results for the Period Ending on 31 March 2025 (Three Months)) 、客流和销售强劲回升，未来凭借多座新开中心有望实现收入的跨越式增长**。

综上，中东购物中心企业整体表现出强劲增长和高效运营特征。快速发展型（MAF、Cenomi）以两位数营收增长率领跑，积极投入新项目拓展版图；稳定型（Emaar）则出租率接近满租（97%–99%） (Emaar Properties Integrated Annual Report 2022) (Emaar claims impressive 2023 numbers | by Arabian Post - Medium) 、租金收益稳步上扬，在巩固龙头地位的同时适度扩张。区域内尚未出现明显萎缩型企业，这与中东年轻的人口结构、消费升级及旅游业复苏提供的广阔市场空间密切相关。关键运营指标方面：** 出租率普遍在90%高段，顶级购物中心接近满租；平均租金收入随着经济回暖呈上涨态势，部分地点租金已超疫前；资本支出集中用于新建地标性项目和跨国扩张，中东开发商得益于充裕资金和政府支持，敢于大型投入；利润率也保持健康水平（MAF物业板块EBITDA利润率约45%+，Emaar零售业务盈利同比提升显著 ([PDF] Integrated Report 2022 - Emaar Properties) ）。可以说，中东购物中心行业在2021–2025年处于高速成长周期**。

欧洲地区：复苏后的稳定与资产收缩

欧洲购物中心市场在疫情冲击下低谷徘徊，于2021年后逐步复苏。但由于市场成熟饱和，新项目开发稀少，主要运营商以稳定运营和资产优化为主基调。其中既有从疫情中恢复客流、租金的稳定型公司，也有因战略调整而收缩投资的案例。

• Klepierre – 稳定增长型代表：作为欧洲领先的购物中心REIT，Klepierre在疫情后业绩大幅反弹，继而恢复常态增长。2022年公司实现净租金收入10.35亿欧元，同比增长+17.7%（报告口径）；若按可比资产计算增幅达24.8% ([PDF] 2022 FULL-YEAR EARNINGS - Klépierre) 。增长主要来自租金减免减少和销售恢复。租赁经营方面，2022年Klepierre成功提高整体出租率至95.8%，较上年提升110个基点 (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) 。租户销售亦全面恢复至2019年水平，使租金收缴率和可持续租金水准改善。租金涨幅方面，欧洲高通胀环境下Klepierre通过租约指数化实现平均约4%的年租金提升 (Fitch Upgrades Klépierre's IDR to 'A-'/Stable; Senior Unsecured to 'A') 。公司聚焦核心优质资产，2021–2022年出售了一些非战略购物中心，以优化投资组合 (Klépierre: 2022 FULL-YEAR EARNINGS - GlobeNewswire) 。资本开支则主要用于现有商场升级改造和必要的设备投入，新开发项目非常有限。总体来看，Klepierre表现出稳健复苏态势：** 出租率重回接近96%的健康水平**，租金收入恢复增长（剔除一次性因素后呈中低个位数年增幅），经营利润率保持高位。随着欧洲消费回暖和租户结构调整，Klepierre等稳定型企业成功守住了现金流和分红的稳定。

• Deka Immobilien（德卡投资） – 稳定型（机构投资者）：Deka作为德国最大的机构房地产投资者之一，其零售物业组合以欧洲核心城市购物中心为主，采取稳健策略。虽然公开数据有限，但可以推测在2021–2025年间，Deka的购物中心投资以获取稳定租金收益为目标，对增量扩张持谨慎态度。其持有的商场资产应维持了高出租率（估计在90%以上）和稳定的租金回报。Deka可能在疫情后择机出售部分回报下降的资产，并通过并购基金参与优质物业投资，使投资组合收益率保持稳健。因此Deka体现的是典型机构投资风格：** 不追求规模扩张，而侧重资产质量和长期稳定现金流**。这与上市开发运营商有所区别，但在数据表现上也属“稳定”一类。

• Unibail-Rodamco-Westfield (URW) – 萎缩型代表：作为欧洲最大的购物中心集团，URW在此期间走上一条“缩表”之路。受2018年高杠杆收购Westfield及随后疫情冲击影响，URW从2021年起把重心放在减债和资产出售上，而非扩张。尽管运营上URW商场也随市场复苏取得改善——2022年租赁活动活跃使集团购物中心出租率上升至约95%，同比提高逾1个百分点 (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) （接近Klepierre水平），租户销售恢复并超越疫情前，租金收入同比大幅反弹。但是战略层面，公司陆续出售次要资产：2022年URW处置了多处购物中心物业（贡献约2.5亿欧元租金收入的资产被出售） (Klépierre: 2022 FULL-YEAR EARNINGS - GlobeNewswire) 。尤其在美国市场，URW宣布计划在2023年前后完全退出美国购物中心业务以削减债务。这导致其资产规模实际缩减。例如，2023年URW放弃经营旧金山Westfield旗舰商场，将其交还给贷款方，表明对弱势资产的主动舍弃。在欧洲本土，URW暂停了绝大部分新开发项目，仅推进少数已开工的扩建。资本开支被严格控制在维护必要水平。因此URW呈现出业绩复苏但规模收缩的局面：运营指标如出租率、营业额有所改善，但总可租面积和总租金收入因资产出售而减少。公司优先用于出售回笼资金偿债，股息派发也从疫情后削减。这一战略使URW成为欧洲少数主动收缩型购物中心企业的代表。

总体而言，欧洲购物中心行业在2021–2025年的关键词是**“恢复”与“理性”。运营上看，大型REIT和运营商成功使出租率回升至中高水平（95%左右）** (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) ，租金恢复正常增长轨道；各公司毛利率/净营业利润率依旧可观（疫情缓解后普遍恢复至近70%水平，因租金减免消失和营业额抽成上升）。然而在扩张策略上，欧洲企业明显谨慎：** 几乎无新建绿地购物中心**，主要通过盘活存量（翻新Westfield等现有商场）或出售非核心资产来提升财务稳健性。相比亚洲中东的火热扩张，欧洲更关注提升单店绩效和股东回报。一些负债高企者（如URW）选择收缩战线，而财务稳健者（如Klepierre）则保持规模稳定，专注内生增长。因此欧洲地区企业类型分布以稳定型为主，夹杂少数收缩型。区域整体营收增长率在疫情反弹年份（2021–2022）一度很高，但剔除基数效应后年均增长有限；出租率和租户销售在2023年后基本恢复正常；Capex投入偏低，多用于必要的资产维护升级。欧洲购物中心市场步入平稳成熟阶段。

美国地区：成熟市场的稳定运营

美国购物中心行业在经历了过去十年的整合和疫情冲击后，2021–2025年呈现两极分化：弱势资产持续淘汰，而顶级购物中心运营商经营稳定向好。本报告聚焦的**Simon Property Group (SPG)**是美国规模最大、实力最强的购物中心房托，其表现可代表美国高端购物中心的主流趋势。

• Simon Property Group – 稳定增长型典范：作为拥有全美最多A级购物中心的运营商，Simon在疫情后实现强劲复苏并重拾稳健增长。2021年起旗下商场客流和租金逐季回升：** 出租率从2021年初的约91%攀升至2022年末的94.9%** (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) ，2023年底进一步提高到95.8% (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) 。截至2024年底，Simon美国购物中心及名品奥特莱斯组合出租率达到96.5%，创下八年来新高 (Simon reports eight-year high in shopping mall occupancy rates) 。在租金方面，市场需求回暖令新签租约租金明显提升：2022年一季度Simon基础最低租金达每平方英尺54.14美元 (Simon Property Group Reports First Quarter 2022 Results and ...) ，租金续约实现上涨。公司租户销售额也大幅反弹并超过2019年水平，增强了租金收缴和调涨的信心。财务上，Simon 2022年总营收约52.91亿美元，较2021年增长3.4%，2023年营收进一步增长6.9%至56.59亿美元 (Simon Property Revenue 2010-2025 | SPG - Macrotrends) 。虽然增速不如新兴市场，但对成熟市场而言已属稳健。更重要的是盈利恢复：2023年Simon实现历史最高的年度运营资金（FFO）47亿美元，表明疫情阴霾散去后的强大现金创造能力 (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) 。利润率方面，Simon运营效率一贯很高，2023年其营业毛利约46.3亿美元，占营收的约82% (Simon Property Gross Profit 2010-2024 | SPG - Macrotrends) ——反映出美国顶级购物中心租金减去物业运营成本后的净利润率极为可观。公司在此期间将资本支出集中用于改造升级现有购物中心，包括将百货店空置空间改建为餐饮娱乐、公寓和办公等用途，以及投资发展新混合用途项目。每年这类再开发Capex约6–8亿美元规模 (Simon Property Group (SPG): FFO, Occupancy, and Strategic ...) 。此外，Simon通过外延并购巩固领军地位（如2020年收购Taubman中心），而主动放弃经营表现不佳资产的现象几乎没有发生（因其资产组合以一线物业为主，抗风险能力强）。因此，美国市场呈现出“强者恒强”的局面：** 龙头Simon保持接近满租、高租金、高利润运营，业绩稳步提升**，而弱势二三线购物中心则在疫情及电商冲击下被加速淘汰或转型（这些不在本报告公司范围）。在分类上，Simon可归为稳定增长型，体现出成熟市场领军企业低单位数营收增长、稳定分红、资产盘活而非新增的发展特征。

总结美国市场： 经过洗牌后，美国幸存的大型购物中心运营商走上稳健经营之路。行业总体租赁指标在2022–2024年全面复苏，全国平均购物中心空置率降至约5%以下，优质Mall更是几近满租 (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) 。租金趋势由此前的下滑转为温和上涨，部分地区因零售商竞争进驻出现租金上行压力。资本开支基本用于存量资产改造升级，鲜有新建传统封闭式购物中心项目（全美近年几乎没有全新Mall开业）。这与新兴市场形成对比，显示美国市场高度成熟，增长更多来自内涵式提升。美国购物中心企业分化明显：报告涉及的Simon表现强势且稳定，而某些较弱的业者已破产重组或规模缩减（例如未列入的C级商场运营商在此期间大多走向萎缩乃至消失）。因此，美国区域在我们的分类中以稳定型为主，无明显高速扩张案例，也不乏行业整体收缩（体现在商场总数量减少，但领先公司市占率提高）。总体财务表现可概括为：** 收入和利润小幅增长，运营效率提升，财务稳健性增强**。

地区对比与趋势分析

结合上述分区域情况，我们可以从企业类型分布和关键绩效指标两方面对比不同地区购物中心企业的表现差异：

• 类型分布：亚洲和中东云集了最多的高速发展型购物中心企业，反映这些地区庞大的消费潜力和城市化进程带来的扩张机会。例如，在本报告列举的企业中，亚洲和中东分别有2家以上属于快速扩张类（华润、万达、MAF、Cenomi等），而欧洲和美国几乎无此类公司（欧洲以稳定运营为主，个别如URW反属收缩型，美国龙头Simon属稳定型）。这说明新兴市场更倾向于扩张驱动增长，而成熟市场更注重盘存。中东的快扩张企业比例甚至高于亚洲，表明该地区近年零售地产的井喷式发展。欧洲则有相对较多的稳定型和少量萎缩型公司，表明市场进入存量优化阶段。美国基本被稳定经营的巨头垄断，新扩张机会有限。

• 营收增长：2021–2025年，各地区购物中心业务营收增长率呈现出新兴市场高、成熟市场低的格局。亚洲快速发展型企业年租金收入增速普遍达到10–20%区间（如华润置地购物中心板块2022年剔除减租后同比+13% (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ，2021年更高达+38% (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) ；万达商管据报道2021–2023年也保持两位数增长）。中东企业增长更为亮眼：MAF物业2022年收入+19%，2023年+23% ([PDF] Annual Report and Accounts 2023 - AWS) (Majid Al Futtaim's revenue for 2022 surges 12pc to $9.8bn) ；阿拉伯中心2023财年净利大涨近50% (Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Annual ...) （收入增速略低但也恢复正增长）。相较之下，欧美企业增速温和：Simon 2022年租金营收同比仅+3.4%，2023年+6.9% (Simon Property Revenue 2010-2025 | SPG - Macrotrends) ；Klepierre扣除疫情因素后年常规增长在中个位数。欧洲运营商若不计2021–2022年反弹，平滑几年CAGR大致接近零或略正。因此，可以说增长引擎在东方：亚中地区企业通过新开业物业和消费升级驱动高增长；欧美企业更多依赖经济通胀和租金微调维持小幅增长。

• 出租率水平：到2023年前后，各区域优质购物中心的出租率均恢复至95%左右的高位，但细微差别仍有：亚洲头部企业略高（华润置地2022年末达96.2% (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ，CapitaLand等接近99% ([PDF] FY 2023 PERFORMANCE REVIEW - CapitaLand Investment) ），中东顶级Mall几乎满租（Dubai Mall长期99% (Emaar Properties Integrated Annual Report 2022) ），欧洲运营商约95%–96% (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) ，美国Simon约95%–96% (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) 并继续上升。可以看出，成熟市场与新兴市场在顶级资产上出租率差异不大，都维持了高入住水平。不过，新兴市场的次级城市新项目在开业初期出租率略低一些（90%出头），而成熟市场的不佳资产则面临更高空置或直接关闭。总体而言，高品质购物中心的空置率在各地区都压低至历史低点，表明行业经过调整后剩者为王，运营效率提升。

• 平均租金收入和租金增长：亚洲和中东的新兴市场由于新项目增多，通常以扩大面积来增加租金总收入，租金单价方面涨跌互现：中国高端商场租金在疫情前后基本持稳，小幅增长；中东地区租金有上行（如Emaar商场2022年平均租金上扬，带动利润+41% ([PDF] Integrated Report 2022 - Emaar Properties) ）。欧洲和美国则更多依赖同店租金提升来增长：欧洲通过租金指数化取得约3–4%年增长 (Fitch Upgrades Klépierre's IDR to 'A-'/Stable; Senior Unsecured to 'A') ，美国Simon通过重新租赁收取更高租金实现续租涨幅。需要注意的是，租金占零售额比在各地区有所不同：中东（MAF约11% (MAF-Investor-A4) ）和亚洲适中，而美国Simon由于商场销售额高，租金占比相对低（保证租户盈利空间）。欧洲租户租金成本比也在可承受范围（疫情后各方博弈达成平衡）。综合来看，亚洲/中东通过新增租赁面积和消费升级提升租金总盘子，欧美则通过提租优化收益。

• 资本支出与扩张策略: 高速发展型公司资本开支占收入比重很高，常用于新建购物中心：华润置地2022年拿地投资高达1442亿元人民币，其中相当部分投向商业土地 (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) ；MAF每年投入数亿美元开发区域新Mall；Cenomi亦筹划多座大型项目。稳定型企业Capex偏重改造维护：Simon每年用于扩建改造的投资约6–8亿美元 (Simon Property Group (SPG): FFO, Occupancy, and Strategic ...) ，占其收入不到15%；Klepierre则严格控制开发支出，仅投入现有资产升级。萎缩型企业则倾向于负投资（卖资产回笼资金），URW 2021–2023年出售资产金额远超新投资，净资本开支为负，实现去杠杆。地区上看，亚洲中东公司在建项目众多，资本开支膨胀；欧美公司普遍缩减开发预算，以股东回报和财务稳健为先。

• 盈利能力：购物中心运营以高毛利业务著称，各地区龙头毛利率/营运利润率均达**60%–70%**上下。华润置地购物中心毛利率74% (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) 、Klepierre 2022年EBITDA率约84%、Simon毛利率超80% (Simon Property Gross Profit 2010-2024 | SPG - Macrotrends) 。中东运营商在免税优惠和运营效率下利润率也很可观（MAF物业板块EBITDA率约40–50%+）。可以说，区域差异在利润率上反而不大，顶级购物中心由于租金溢价和运营规模效应，全球范围内都实现了高盈利水平。不过，盈利增长动力有所区别：新兴市场靠扩张驱动利润总额增长更快，但也背负折旧和融资成本上升压力；成熟市场靠提租和成本管控提升利润率，利润绝对值增长有限但质量提高（如Simon在疫情后减少减租和坏账，净利率反升）。

综上，不同区域购物中心企业在2021–2025年的运营财务表现差异，根源在于所处市场发展阶段和企业战略定位。亚洲和中东的快车道扩张孕育了高增长、高投入，也收获了高出租率和高回报；欧洲、美国产业迈入成熟期，更强调存量提升和风险管控，增速虽缓但底盘稳固。展望未来，随着全球宏观环境变化，这种区域分化可能延续——新兴市场增长逐步放缓趋稳，而成熟市场通过业态调整和数字化赋能寻求新的增长点。但无论地域，以高出租率和高运营效率为基础，打造差异化消费体验将是购物中心持续成功的关键。本报告所示，各类型企业的表现为行业提供了宝贵经验：快速发展要兼顾稳健，稳定经营需不断创新，而收缩调整后也有机会东山再起。各地区运营商可据此制定适合自身的发展路径，在未来市场竞争中立于不败之地。

参考资料：

• 【6】赢商网 – 《华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心》, 2023. (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心) (华润置地2022财报：购物中心租金收入137亿，2023年拟新开10个购物中心)
• 【9】智通财经 – 《寻找华润置地2022年价值投资的锚》, 2022. (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网) (寻找华润置地(01109)2022年价值投资的锚_智通财经网)
• 【10】CapitaLand Investment – FY2023业绩摘要, 2023. ([PDF] FY 2023 PERFORMANCE REVIEW - CapitaLand Investment)
• 【12】雅虎财经 – 《Paragon REIT 16月FY2022业绩》, 2023. (Paragon REIT reports DPU of 1.72 cents for 4MFY2022)
• 【16】惠誉评级 – 《Wanda Commercial拟在2023年新开30–50座万达广场》, 2023. (Fitch Downgrades Wanda Commercial to 'B', Wanda HK to 'B-')
• 【24】标普评级 – 《香港置地零售物业租金展望》, 2025. (Hongkong Land 'A' Ratings Affirmed On Improving Cash Flow ...)
• 【14】MAF投资者报告 – 《FY2022 Majid Al Futtaim Properties业绩》, 2023. (MAF-Investor-A4) (MAF-Investor-A4)
• 【13】Majid Al Futtaim – 《2022全年财务业绩公告》, 2023. ([PDF] Annual Report and Accounts 2023 - AWS) (Majid Al Futtaim's revenue for 2022 surges 12pc to $9.8bn)
• 【25】Emaar年度报告 – 《Integrated Report 2022》, 2023. (Emaar Properties Integrated Annual Report 2022) ([PDF] Emaar Malls Management) (Dubai's Emaar Properties posts 80% surge in 2022 profit on record ...)
• 【22】Saudi Exchange公告 – 《Cenomi Centers 2023财年业绩与经营数据》, 2023. (Fitch Affirms Arabian Centres at 'BB+'/'A-(sau)'; Outlook Stable) (Arabian Centres Co. (Cenomi Centers) Announces Its Annual ...) (U Capital – Arabian Centres – 3Q 2023 Result Review)
• 【15】Klepierre新闻稿 – 《2022全年业绩》, 2023. ([PDF] 2022 FULL-YEAR EARNINGS - Klépierre) (2022 Full-Year Earnings - Klépierre) (Fitch Upgrades Klépierre's IDR to 'A-'/Stable; Senior Unsecured to 'A')
• 【4】Simon Property Group – 《2023年第四季度及全年业绩公告》, 2024. (Simon® Reports Fourth Quarter and Full Year 2023 Results and ...) (Simon Property Group Reports First Quarter 2022 Results and ...) (Simon reports eight-year high in shopping mall occupancy rates) (Simon Property Group (SPG): FFO, Occupancy, and Strategic ...)
• 【26】Macrotrends – 《Simon Property集团营收（2010–2025）》, 2024. (Simon Property Revenue 2010-2025 | SPG - Macrotrends) (Simon Property Gross Profit 2010-2024 | SPG - Macrotrends)